發(fā)布時(shí)間：2020-05-08 00:16

【摘要】：有關(guān)貨幣政策的決策對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行具有深遠(yuǎn)意義,其變化既能影響名義變量又會(huì)在短期內(nèi)影響實(shí)際變量,即在短期內(nèi)是非中性的。為綜合考察金融市場(chǎng)價(jià)格的貨幣政策信息功能,度量貨幣政策條件的松緊狀況,有的經(jīng)濟(jì)學(xué)家構(gòu)造了包含金融市場(chǎng)價(jià)格的廣義物價(jià)指數(shù),他們指出如果金融市場(chǎng)價(jià)格如利率、匯率等反映當(dāng)前和未來(lái)消費(fèi)的貨幣現(xiàn)值,央行應(yīng)將其價(jià)格膨脹納入政策考慮范圍內(nèi)。還有一些學(xué)者主張使用影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不同金融市場(chǎng)價(jià)格構(gòu)造一個(gè)資產(chǎn)的價(jià)格指數(shù),根據(jù)資產(chǎn)涵蓋范圍的不同可分為貨幣條件指數(shù)(Monetary Conditions Index, MCI)和金融條件指數(shù)(Financial Conditions Index, FCI)等 目前,盡管在絕大多數(shù)國(guó)家中惡性通脹似乎也早已銷聲匿跡,但宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)并沒(méi)有因此而減少。近二十年來(lái),多數(shù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的原因往往是源于金融領(lǐng)域,特別是資產(chǎn)價(jià)格迅速膨脹然后急速崩潰,造成了宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的關(guān)鍵性因素。同時(shí),隨著房地產(chǎn)價(jià)格飆升而帶來(lái)的泡沫化趨勢(shì)也深深威脅著經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定運(yùn)行,由于政策調(diào)控和價(jià)值規(guī)律的作用,房地產(chǎn)價(jià)格泡沫的累積和破裂最終也會(huì)成為宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的因素之一,甚至引發(fā)金融與經(jīng)濟(jì)危機(jī)。所以在綜合考慮貨幣政策的金融市場(chǎng)價(jià)格、數(shù)量的基礎(chǔ)上,有必要把能體現(xiàn)非貨幣資產(chǎn)的變量加入到MCI中來(lái),這樣才能更充分的考慮貨幣政策對(duì)產(chǎn)出和通脹的影響,才能更準(zhǔn)確的說(shuō)明一國(guó)的經(jīng)濟(jì)金融貨幣政策形勢(shì)。對(duì)于非貨幣性資產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展迅速的國(guó)家,就越應(yīng)該考慮到其對(duì)貨幣政策實(shí)施效果的影響。 因此,在MCI的基礎(chǔ)上,Goodhart和Hofinann (2000)提出了金融條件指數(shù),它是在MCI中加入了對(duì)貨幣政策的效果同樣有影響的股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格得來(lái)的,并指出由此得到的FCI可以顯示出MCI中未能反映的股市與房地產(chǎn)市場(chǎng)狀況和對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響,可以更系統(tǒng)、全面地解釋未來(lái)通貨膨脹的壓力。 本文正是對(duì)與FCI相關(guān)的問(wèn)題結(jié)合我國(guó)貨幣政策實(shí)踐進(jìn)行實(shí)證研究,這主要有我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)途徑、FCI的構(gòu)建和檢驗(yàn)以及評(píng)價(jià)、貨幣政策實(shí)施中規(guī)則或相機(jī)抉擇的使用等,各章主要內(nèi)容如下： 第1章介紹了本文選題背景,意義和理論研究方法�？偨Y(jié)之前的國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀,指出本文的主要內(nèi)容安排、創(chuàng)新以及不足之處。 第2章對(duì)貨幣政策相關(guān)理論和傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行概述。利用圖形和數(shù)理模型對(duì)不同傳導(dǎo)機(jī)制的作用方式進(jìn)行說(shuō)明。針對(duì)我國(guó)實(shí)際情況對(duì)影響我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)的因素加以歸類,這主要有定性和定量因素。并根據(jù)不同指標(biāo)對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)主要目標(biāo)變量的影響著重討論了定量因素代理變量的選取,為后文構(gòu)建中國(guó)的FCI遴選出合適的基礎(chǔ)指標(biāo)。 第3章考察了宏觀經(jīng)濟(jì)總量和通脹與之前提到的貨幣政策傳導(dǎo)可量化因素間的系統(tǒng)性變化。 在現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊理論的基礎(chǔ)上,利用VAR這一系統(tǒng)模型檢驗(yàn)了貨幣政策的金融市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制、金融市場(chǎng)數(shù)量傳導(dǎo)機(jī)制和非貨幣性資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制,盡管響應(yīng)期數(shù)不盡相同,但結(jié)論發(fā)現(xiàn)利率、匯率、貨幣供給量和信貸規(guī)模以及房地產(chǎn)價(jià)格和股票價(jià)格確實(shí)可以顯著影響貨幣政策最終目標(biāo)的變化,肯定了這幾個(gè)貨幣政策傳導(dǎo)途徑的存在。 基于對(duì)各傳導(dǎo)變量相互影響的認(rèn)識(shí),采用單方程非線性STR模型考察了貨幣政策傳導(dǎo)對(duì)產(chǎn)出影響的非對(duì)稱性,統(tǒng)計(jì)量說(shuō)明非線性STR模型中,貨幣數(shù)量增長(zhǎng)率、房地產(chǎn)價(jià)格增長(zhǎng)率和其二階滯后、股票價(jià)格增長(zhǎng)率的一階和四階滯后較適合作為轉(zhuǎn)換變量,控制非線性模型在不同狀態(tài)間的轉(zhuǎn)變,因變量對(duì)以上指標(biāo)也呈現(xiàn)明顯的非對(duì)稱特征。 非線性模型中市場(chǎng)利率不適宜作為轉(zhuǎn)換變量,這與發(fā)達(dá)國(guó)家中普遍存在的貨幣政策執(zhí)行中利率影響的非對(duì)稱性并不一致,利率市場(chǎng)化程度相對(duì)較低干擾了的金融價(jià)格內(nèi)在平衡機(jī)制；貨幣數(shù)量增加對(duì)產(chǎn)出的整體促進(jìn)作用隨著非線性部分的加強(qiáng)而逐漸減弱,而非線性部分中利率的影響則趨于消失；不論是線性或非線性部分,房地產(chǎn)價(jià)格對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)推動(dòng)作用都要強(qiáng)于股價(jià),并且平滑參數(shù)說(shuō)明房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)實(shí)際產(chǎn)出的非線性作用比股票市場(chǎng)更強(qiáng),樣本期內(nèi)多以雙線性模型疊加形式出現(xiàn)；BDS檢驗(yàn)說(shuō)明,同遠(yuǎn)期值相比,以房地產(chǎn)價(jià)格和股票價(jià)格增速的近期作為轉(zhuǎn)換變量時(shí)可更好滿足殘差獨(dú)立同分布要求,說(shuō)明我國(guó)房地產(chǎn)和股票市場(chǎng)發(fā)展的不完善使得其波動(dòng)較大,致使短期內(nèi)波動(dòng)就可改變宏觀經(jīng)濟(jì)整體發(fā)展趨勢(shì)。 第4章介紹了以往FCI的發(fā)展進(jìn)程,提出可在宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)AD-AS框架下推導(dǎo)FCI的數(shù)理模型形式,總結(jié)之前學(xué)者提出的計(jì)算FCI各個(gè)方法的特點(diǎn),為進(jìn)一步衡量貨幣政策執(zhí)行情況和度量整體金融經(jīng)濟(jì)形勢(shì),在加入非貨幣性資產(chǎn)價(jià)格因素和貨幣規(guī)模等變量后,分別使用總需求模型的縮減式、VAR模型、SVAR模型、主成份回歸模型以及聯(lián)立方程模型構(gòu)建了中國(guó)的FCI,其中使用聯(lián)立方程方法在國(guó)內(nèi)尚屬首次。 通過(guò)圖形比較,動(dòng)態(tài)相關(guān)系數(shù),非因果關(guān)系檢驗(yàn),脈沖響應(yīng)函數(shù)分析等方法綜合考察了各種方法的優(yōu)劣及對(duì)我國(guó)情況的適用性,對(duì)指數(shù)進(jìn)行了檢驗(yàn)和評(píng)價(jià),說(shuō)明其與環(huán)比通脹可以較好地?cái)M合,相關(guān)性和因果關(guān)系較強(qiáng)。FCI上升表明金融形勢(shì)寬松,反之則是金融形勢(shì)從緊,并且其時(shí)間變化與我國(guó)現(xiàn)實(shí)金融環(huán)境波動(dòng)有顯著聯(lián)系,由不同方法得出的FCI中當(dāng)利率和匯率權(quán)重較大時(shí)對(duì)通脹的反應(yīng)時(shí)效性較好,其對(duì)金融形勢(shì)的波動(dòng)也比較敏感；而當(dāng)房?jī)r(jià)和貨幣數(shù)量權(quán)重較大時(shí),指數(shù)對(duì)貨幣政策微調(diào)導(dǎo)致的非趨勢(shì)性改變則反映不夠,但卻可以很好地解釋實(shí)際金融貨幣政策的趨勢(shì)性變化。說(shuō)明房地產(chǎn)市場(chǎng)確實(shí)對(duì)貨幣政策有很強(qiáng)的反饋?zhàn)饔谩?最后,利用不同的FCI對(duì)通脹做了樣本內(nèi)和樣本外預(yù)測(cè),使用VAR無(wú)條件預(yù)測(cè)改進(jìn)了樣本內(nèi)預(yù)測(cè)的精度；引入“適應(yīng)性預(yù)期”假設(shè),在調(diào)整速度為1的理想情況下,把隨機(jī)游動(dòng)模型和VAR模型相結(jié)合,采用聯(lián)立方程模型得到的FCI可以改善樣本外預(yù)測(cè)精度。從實(shí)證上說(shuō)明我國(guó)通貨膨脹形成帶有一定的適應(yīng)性特征,對(duì)于金融條件的變化等新信息則主要作用于通脹的非趨勢(shì)部分,居民和企業(yè)還是以過(guò)去的通脹信息為主要依據(jù)進(jìn)行判斷。 第5章通過(guò)對(duì)貨幣政策的規(guī)則行事或相機(jī)抉擇的闡述,進(jìn)一步探討了我國(guó)貨幣政策是如何實(shí)施的。在短期動(dòng)態(tài)分析中指出以貨幣數(shù)量為目標(biāo)的政策規(guī)則要比以利率為目標(biāo)的規(guī)則更可能使宏觀經(jīng)濟(jì)整體達(dá)到一個(gè)穩(wěn)定狀態(tài)。而且只要央行對(duì)經(jīng)濟(jì)的反應(yīng)內(nèi)生于規(guī)則中,那么規(guī)則與相機(jī)抉擇是不矛盾的,規(guī)則行事只是相對(duì)穩(wěn)定的相機(jī)抉擇,作為貨幣政策的指導(dǎo),特別時(shí)期偏離規(guī)則是允許的。 當(dāng)對(duì)McCallum規(guī)則和Taylor規(guī)則在我國(guó)的適用性做考察時(shí),GMM估計(jì)中使用了上文得出的反映金融條件變化的FCI做工具變量,結(jié)論指出McCallum規(guī)則與我國(guó)貨幣政策實(shí)踐并不是很吻合,而且基礎(chǔ)貨幣對(duì)通脹還出現(xiàn)了順經(jīng)濟(jì)周期的行為,會(huì)加劇宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)。而Taylor規(guī)則的估計(jì)結(jié)果則證實(shí)該規(guī)則與我國(guó)利率實(shí)踐吻合的相當(dāng)好,央行反應(yīng)函數(shù)也表現(xiàn)出較強(qiáng)的平滑性特征,名義利率目標(biāo)對(duì)產(chǎn)出缺口的反應(yīng)較慢,對(duì)通脹的反應(yīng)則仍顯不足,出現(xiàn)了實(shí)際利率順經(jīng)濟(jì)周期變化的現(xiàn)象,不利于價(jià)格水平的穩(wěn)定。根據(jù)短期動(dòng)態(tài)分析的結(jié)論,此時(shí)財(cái)政政策的密切配合對(duì)緩解利率調(diào)控的不穩(wěn)定性就至關(guān)重要。 第6章總結(jié)了本文的主要結(jié)論,并對(duì)我國(guó)貨幣政策傳遞的疏導(dǎo),提高FCI對(duì)貨幣政策的信息指示作用,選擇貨幣政策實(shí)施方式以及金融市場(chǎng)協(xié)調(diào)發(fā)展提出政策性建議。
【學(xué)位授予單位】：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2010
【分類號(hào)】：F224;F822.0

【參考文獻(xiàn)】

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本文編號(hào)：2653784